作者：Crypto Dan

编译：Saoirse，Foresight News

原标题：山寨币的阴暗面

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人们总是问，为什么几乎所有代币都会归零，只有像 Hyperliquid 这样的少数例外。

这一切都可以归结为一件没人坦诚谈论的事：公司股权与代币持有者之间的结构性博弈。

让我用简单的话来解释一下。

大多数加密货币项目实际上只是附带了代币的公司

它们具备以下特征：

• 一家实体公司

• 持有股权的创始人

• 拥有董事会席位的风投投资者

• 首席执行官（CEO）、首席技术官（CTO）、首席财务官（CFO）

• 盈利目标

• 未来退出（套现）预期

随后，他们会顺带发行一种代币。

问题出在哪里？

这两者中只有一方能捕获价值，而股权几乎永远是赢家。

为何双重融资（股权 + 代币）行不通

如果一个项目既通过股权融资，又发行代币销售，就会立即产生相互冲突的利益诉求：

股权方的诉求：

• 收入→流向公司

• 利润→流向公司

• 价值→归属股东

• 控制权→归属董事会

代币方的诉求：

• 收入→流向协议

• 代币回购 / 销毁机制

• 治理权

• 价值增值

这两种体系会永远相互博弈。

大多数创始人最终会选择让风投满意的道路，而代币的价值则会不断流失。

这就是为什么即便很多项目「表面上取得了成功」，其代币却仍难逃归零命运的原因。

为何 Hyperliquid 能在 99.9% 的项目失败的领域脱颖而出

除了它是加密行业中手续费收入最高的协议这一因素外，该项目还避开了导致代币失败的最大「杀手」—— 风投股权融资轮次。

Hyperliquid 从未出售过其股权，没有风投主导的董事会，也就没有将价值导向公司的压力。

这使得该项目能够做到大多数项目无法实现的事：将所有经济价值导向协议，而非流向公司实体。

这正是其代币能成为市场中「例外」的根本原因。

为何代币在法律层面无法像股票一样运作

人们总是问：「为什么我们不能让代币直接等同于公司股票？」

因为一旦代币具备以下任一特征，就会被认定为「未注册证券」：

• 股息分红

• 所有权

• 公司投票权

• 合法利润主张权

届时，整个美国监管机构会在一夜之间对该项目进行严厉打击：交易所无法上线该代币，持有者需完成 KYC，其全球发行也将构成违法。

因此，加密行业选择了另一条发展路径。

（成功协议采用的）最优法律架构

如今，「理想」的模式如下：

1. 公司不获取任何收入，所有手续费归协议所有；

2. 代币持有者通过协议机制（如回购、销毁、质押奖励等）获取价值；

3. 创始人通过代币获取价值，而非通过股息分红；

4. 不存在风投股权；

5. 由 DAO 掌控经济决策权，而非公司；

6. 智能合约在链上自动分配价值；

7. 股权成为「成本中心」，而非「利润中心」。

这种架构能让代币在经济功能上接近股票，同时又不会触发证券相关法律，Hyperliquid 就是当前最典型的成功案例。

但即便最理想的架构也无法完全消除矛盾

只要项目仍存在实体公司，潜在的利益冲突就始终存在。

实现真正「无矛盾」的唯一路径，是达到比特币 / 以太坊那样的终极形态：

• 无实体公司

• 无股权

• 协议自主运行

• 由 DAO 资助开发工作

• 具备中性基础设施属性

• 不存在可被攻击的法律实体

要实现这一目标难度极大，但最具竞争力的项目都在朝着这个方向发展。

核心现实

大多数代币失败的原因，并非「营销不佳」或「熊市环境」，而是其结构性设计存在缺陷。

如果一个项目具备以下任一特征，那么从数学角度来看，该代币根本不可能实现长期可持续增值，这类设计从一开始就注定失败：

• 进行过风投股权融资

• 进行过代币私募融资

• 为投资者设置了代币解锁机制

• 允许公司截留收入

• 将代币当作营销优惠券使用

相反，具备以下特征的项目，则能实现完全不同的最终结果：

• 将价值直接导向协议

• 避开风投股权融资

• 不设置投资者代币解锁机制

• 让创始人与代币持有者利益一致

• 使公司在经济层面失去重要性

Hyperliquid 的成功并非「运气使然」，而是源于深思熟虑的设计、完善的代币经济模型，以及利益的高度一致性。

因此，下次当你认为自己「发现了下一个能涨 100 倍的潜力代币」时，或许你真的找到了，但除非该项目能采用像 Hyperliquid 开创的那种代币经济设计，否则其最终结局终将是缓慢归零。

解决方案

只有当投资者停止为存在设计缺陷的项目提供资金时，项目方才会着手优化代币经济。项目方不会因为你的抱怨而改变，只有当你不再为其投入资金时，他们才会做出调整。

这就是为什么像 MetaDAO 和 Street 这样的项目对行业如此重要 —— 它们正在开创代币结构的新标准，并要求项目团队承担责任。

行业未来的发展方向掌握在你手中，因此请理性分配你的资金。

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