不仅是标普，很多知名的传统投研机构都在用旧框架看加密资产公司。

例如 Charles Schwab的 Schwab Equity Ratings 系统（A 到 F 评级，F 为最低表现预期），过去 3-5 年内几乎长期将 Coinbase (COIN) 和 MicroStrategy (MSTR) 评为 F。

而这期间发生了什么？

• COIN 从 2022 到 2025 多次翻倍行情，Schwab 仍维持 F

• MSTR 自 2020 年起涨幅超过 1000%，Schwab 依然维持 F

• 即便在 MSTR 某些季度实际业绩远好于分析师预期时，评级仍不改动

• 这不是一次，而是 多年持续的一致性低评

换句话说：
价格在变、市场在变、比特币叙事在变，但模型没有变。

Schwab 并不是“看错了”——它只是按照它的建模逻辑坚持认为这些公司“不符合传统盈利逻辑”。

同样地，Moody’s、标普对 Coinbase 的信用评级长期保持在投机区间，给出的原因也是：

• 业务波动性高

• 收入依赖市场周期

• 缺乏可预测现金流

• 风险暴露过于集中

听起来熟悉吗？
这和给 Strategy B- 的逻辑是同一套模板。

总结

其实并不复杂：问题的根源在于，他们仍在用上一代的估值模型，去衡量下一代的资产形态。

传统金融机构并非不专业，它们只是固守于自身那套成熟的思维语言。在它们的认知体系里，一项优质资产必须能产生可预测的现金流，一项健康的业务必须能在低波动的环境中稳定运营，其估值也必须严格遵循可比公司分析或收益法模型。

然而，新兴的加密财库型公司所讲述的，是另一套截然不同的故事。它们的核心逻辑是：“我们并非依赖传统的经营性现金流来支撑资产价值，而是通过创新的资产结构来获得强大的融资与市场信心。” 这并非简单的对错之争，而是一场深刻的范式更替。

因此，标普此次给予 Strategy 的 B- 评级，其本身并非关键。真正具有象征意义的信号在于：以比特币财库为代表的新模型，已经发展到传统评级体系无法再忽视，并不得不尝试去“解释”的地步。

但我们必须清醒地认识到，“解释”不等于“理解”，“理解”也不等于“接受”，而“接受”更不意味着会将其纳入主流框架。旧体系的认知转变会像冰川移动一样缓慢——它终将醒来，但绝不会一蹴而就。

而历史一再证明，全新的市场格局，往往就在旧体系“半梦半醒”之间，便已悄然定型。

将比特币写入公司资产负债表，已经从先锋实验变为既成事实。传统世界是否认识它、接受它、乃至真正看懂它，都只是一个时间问题。

作者：Seed.eth

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