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IOSG Weekly Brief ｜Post-Shapella —— 以太坊质押市场将呈现动态竞争格局 #175

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Post-Shapella —— 以太坊质押市场将呈现动态竞争格局

本文为IOSG原创内容，仅做行业学习交流之用，不构成任何投资参考。如需引用，请注明来源，转载请联系IOSG团队获取授权及转载须知。特别感谢IOSG Ventures投研和投后团队的辛苦协作！

作者：Jiawei@IOSG

TL;DR

Shapella释放流动性，提款压力近期内已经缓解，长期看好质押率；
事件驱动、价格战导向和目标客户差异化，以太坊质押市场将呈现动态竞争格局；
DVT将提升以太坊验证集的健壮性与稳定性；
机构投资者的涌入有助于使以太坊验证者集实现多样化；
质押赛道尽管由来已久，但随着一些重要事件所带来的变化，仍然可能对现有的格局进行冲击，并因此带来隐含的投资机会。

引言：

在去年9月以太坊过渡到PoS之后，今年紧接着有两项重要的协议升级：Shapella和Cancun。前者主要是支持验证者提款，使以太坊质押实现闭环；后者将引入Data Blob，作为数据分片的早期铺垫。

如今距离Shapella成功实施一月有余。由于提款的激活，市场上有一些变化转折之处出现。笔者撰写本文主要是结合近期一级市场观察，提出几点对以太坊质押赛道的想法，并探讨该赛道的投资机会。

Source：Dune Analytics@hildobby

我们快速对市场情况进行浏览。自2020年12月Beacon Chain的质押激活以来，以太坊质押发展良好，截至撰写本文已累积超过60万的验证者和约2,000万枚质押的以太坊(现价折算超360亿美元)，网络质押率接近17%。

Source：Dune Analytics@hildobby

当前，流动性质押占所有质押类别的35.9%，其中仅Lido就拿走整个质押市场31%的市场份额。在Kraken、Coinbase等CEX进行大额提款后，CEX仍占据市场份额的22.7%。

Source：Dune Analytics@hildobby

由于Shapella激活了质押的退出通道，不可避免地产生了市场抛压。从上图我们看到Shapella之后ETH流出明显多于流入。提款压力很快得到缓解，迄今ETH的净流入超过100万枚。这点与Shapella之前的市场预判基本一致。由于流动性的释放，笔者认为中长期下以太坊质押仍然是较具吸引力的资产管理标的，因此对质押率的上涨持续看好。

Post-Shapella —— 以太坊质押市场将呈现动态竞争格局

Lido目前在整个质押市场中一家独大，主要由于其先发优势和围绕头部效应建立的护城河。但笔者不认为Lido会是流动性质押赛道、或是整个质押赛道的终局。Shapella是转折点，也是其他质押协议与Lido进行竞争的基本前提。

本章节主要从事件驱动、价格战和目标客户差异化几点讨论。

事件驱动

Source：Dune Analytics@hildobby

一些直接或间接的外部事件可能会导致质押市场格局变化。

举例而言，中心化交易所提供的托管质押服务在2021年曾经占据超过40%的市场份额，但随着流动性质押的发展，其市场份额受到挤压，并于近期呈现加速趋势。我们猜测可能由于以下两点：

1. 去年十一月FTX倒台之后，用户对中心化、托管方案的信任程度下降。

2. 今年二月，迫于SEC的监管压力，Kraken宣布终止向美国客户提供质押服务，导致其提款操作，并将进一步使用户对特定司法管辖区域内的质押服务提供商产生担忧。

Source：Nansen

在Shapella后，早期质押用户能够提款并转向其他质押服务——提款队列中前三的实体均为中心化交易所反映了这一点。

Price War

在流动性充足的自由市场下，传统商业模式下的经营逻辑得到体现。由于质押市场的同质化程度较高，竞争优势自然而然地体现在价格差异等因素上。用户现在可以从原来的质押服务提款，并自由选择其他平台，质押服务商之间的竞争将变得更加激烈。

Source：GSR

例如，由于SaaS平台专注于机构用户，而Solo Staking对普通用户的门槛较高，基本上表格中的后两者是主要的选择。而中心化交易所的质押收取较高的服务费，同时存在不透明性。而流动性质押的优势在于良好的流动性。如上所述，stETH几乎可以作为硬通货在大多数的主流DeFi应用上进行交互，甚至可以直接兑换为ETH而无需等待提款队列。用户会灵活考虑不同质押方案的选择。

更进一步到流动性质押领域，相较竞争对手Lido和Rocketpool而言，Puffer提供了更低的节点运营商的准入门槛和质押者费用。其中，Puffer仅对质押者收取2.5%的费用，是Lido和Rocket Pool的1/4和1/6。假设奖励近似的情况下（目前各协议的奖励大约在5%上下，相差无几），手续费收取的多少或是决定用户选择的因素之一。

与此同时，LST在各个DeFi协议中的整合程度同样是一个考虑因素。这代表了隐含的乐高收益率。

Source：ultrasound.money

在质押收益层面，以太坊质押收益率由共识层奖励和执行层奖励构成，前者随着更多验证者的加入而减少。后者是动态收益，由Tips和MEV构成，与以太坊网络的活动直接相关。采用质押服务的总收益取决于服务商与用户分享这些奖励的比例，例如stakefish与用户分享执行层奖励的80%。

为了满足竞争需要，节点运营商可以分享尽可能多的执行层收益，提高协议的APR，以此吸引用户。下文将提到的Restaking也是提高APR的方法之一。

Source：Messari

在节点运营供给一侧，Rocketpool在Shapella升级之际顺势推出了Atlas升级—— 相较于之前的16 ETH，当前节点运营商仅需投入8 ETH就可以运行验证服务，进一步降低节点运营商的准入门槛(运行两个8 ETH的Minipool比运行一个16ETH 的Minipool提供超过18%的奖励)。上图显示Atlas激活为Rocketpool带来了一定幅度的协议增长。

目标客户差异化

在流动性质押领域，与Lido、Rocketpool等协议瞄准加密原生用户(To C)不同，Alluvial联合Coinbase、Figment等质押服务商推出了企业级的流动性质押解决方案(To B)。

Shapella之后，质押以太坊的退出通道逐渐明晰，或将引起传统金融机构对流动性质押的兴趣。以太坊流动性质押作为资产配置策略，意味着拥有代表行业Beta的ETH敞口，年化约5%的质押收益率，以及LST在DeFi中的额外收益。如果我们考虑Restaking的收益，可能使以太坊质押的累计收益超过15%。

然而，传统机构需要对交易对手风险做尽调，以及完成一系列的KYC/AML等合规流程，现阶段Lido等加密原生流动性质押协议暂无法满足这类需求。因为Lido 等流动性质押协议在用户端是无需许可的，并不对进入Lido的资产进行审核或检查，并且资产混合在一起；传统机构对这点高度敏感。

一种办法是采用Alluvial这样的企业级流动性质押解决方案，另一种是由外部合作方提供非LST的流动性解决方案。

跳出质押本身来看，以太坊验证者集提供了支撑其生态系统的底层信任，而机构投资者的涌入有助于使以太坊验证者集实现多样化、增加博弈并提升稳定性。

DVT将提升以太坊验证集的健壮性与稳定性

Source：Vitalik Buterin

在路线图上，以太坊完成The Merge之后仍有两点主要改动：一是在Shapella中激活已质押以太坊的提款，二是在Cancun中纳入EIP-4844，为Rollup提供更多数据空间。相较于上述两点，DVT(Distributed Validator Technology)在用户感知层面的影响相对较小，但对底层基础设施的健壮性与稳定性至关重要。

在实行DVT之前，一般由单一节点对应单一验证器。在运行验证者时，由于客观环境的网络故障或者配置错误可能导致Inactivity或Slashing的发生，从而错失奖励。DVT引入了节点集群来维护单一验证器(多对一)，例如只要满足5/7的活跃节点阈值，则执行验证，消除了单点故障的可能性。

Source：rated.network

从数据角度看，Rated根据Proposal Effectiveness、Attestation Effectiveness和 Slashing Record等维度提供了各质押服务商的评级。以太坊验证者的整体Effectiveness水平约为96.9%，尚未达到理想水平。

由于成为Lido的Node Operator需要DAO治理批准，而成为Rocketpool的Node Operator则无需许可，因此猜测两者评级相差近2%可能是Node Operator参差不齐的能力所致。

日前，Lido已经与Obol Network和SSV Network等DVT服务提供商进行集成测试。Lido还在V2的Staking Router中引入了DVT模块，其中包含Obol的分布式验证者集群和SSV节点。

可以预见，DVT作为底层基础设施，未来将成为质押赛道的行业标准，但在普通用户的视角下几乎没有感知。

Source：clientdiversity.org

除DVT之外，共识层和执行层客户端的多样性同样重要。

结语

Source：David Hoffman

1997年Robert Greer提出了三种资产类别:

1. 资本资产：能够产生价值/现金流的资产，例如股票、债券等;

2. 可转换/消耗性资产：能够被一次性消费、燃烧或转换，例如石油、咖啡;

3. 价值存储资产：价值在时/空间上持续存在，具有稀缺性，例如黄金、比特币。

David Hoffman在2019年指出，以太坊能够同时作为上述三种资产：质押的ETH 作为资本资产，Gas作为消耗性资产，锁定在DeFi中的ETH作为价值存储资产。

Source：Jon Charbonneau

今年2月，Jon在上表中给出了更详细的划分:

1. 质押或再质押的ETH，包括stETH等流动性质押代币，代表能够产生价值/现金流的资产，作为资本资产;

2. Layer1和Layer2的Gas开销，以及Layer2在Layer1的DA花费，能够被一次性消费、燃烧，作为消耗性资产;

3. DAO金库等储备资产，Ce/DeFi的抵押品，以及NFT交易、MEV计价、代币交易对等分别作为记账单位和交换媒介，价值在时/空间上持续存在，作为价值存储资产。

Source：Justin Drake

从19年到23年，随着以太坊生态的蓬勃发展，ETH的效用在不断外延——直观的体现在于作为NFT的计价单位、作为Layer2的Gas Token、MEV、以及LST和基于LST构建的衍生品，甚至通过Restaking将经济安全扩展到中间件，将价值回流到质押者。

Shapella之后以太坊质押协议级别的改动暂告一段落，之后更多的可能是应用级别的故事。笔者认为质押赛道尽管由来已久，但随着一些重要事件所带来的变化，仍然可能对现有的格局进行冲击，并因此带来隐含的投资机会。

Reference

https://www.gsr.io/reports/a-guide-to-ethereum-staking/

https://blog.stake.fish/ethereum-consensus-and-execution-layer-rewards/

https://blog.obol.tech/what-is-dvt-and-how-does-it-improve-staking-on-eth ereum/

https://consensys.net/blog/ethereum-2-0/what-is-staking/

https://www.galaxy.com/research/insights/how-to-watch-shanghai-the-completion-of-ethereums-merge-upgrade/

Part.2 投融资事件

Applied Digital Corporation完成5000万美元B轮融资

* 比特币托管服务提供商

比特币托管服务提供商Applied Digital Corporation（前身为Applied Blockchain）宣布已就一项高达5000万美元的贷款融资交易达成协议，这笔贷款交易的期限为2年，利率为9.0%，新资金的注入将为该公司带来额外流动性并推动其Sai Computing AI Cloud平台和数据中心的建设、加速高性能计算数字基础设施增长。

PYOR宣布完成400万美元种子轮融资

* 数字资产数据提供商

数字资产数据提供商PYOR宣布完成400万美元种子轮融资，Castle Island Ventures领投，Hash3、Antler、Future Perfect Venture、Force Ventures、CoinSwitch Ventures、Coinbase Ventures和天使投资人Balaji Srinivasan参投。据悉，PYOR成立于2022年8月，旨在通过量身定制的桌面分析界面提供有关数字资产的关键见解。该项目目前处于内测阶段，最近宣布推出其Terminal产品，这一即插即用数据终端使机构能够访问基本的区块链数据，并通过适合其需求的定制仪表板编写私人查询信息。

CyberConnect完成在CoinList的代币公售，募资540万美元

* 社交图谱

Web3社交图谱协议CyberConnect宣布其CoinList的代币公售已结束，每枚CYBER代币售价为1.8美元，共筹集了540万美元。有112个国家的53.2万用户参与了这次销售。其中，11540名参与者购买了可供出售的300万枚CYBER。

Lagrange Labs完成400 万美元的pre-seed轮融资

* 零知识 (ZK) 初创公司

零知识 (ZK) 初创公司 Lagrange Labs 已经筹集了 400 万美元的pre-seed轮资金，用于开发其 ZK 系统，以实现跨不同区块链网络的安全互操作性。此次融资由投资公司 1kx 领投，Maven11、Lattice Fund、CMT Digital 和 Daedalus Angels 参投。Lagrange 的工作可以通过允许开发人员构建可以同时跨不同区块链运行的去中心化应用程序 (dApp)，同时减轻这可能带来的安全威胁，从而吸引更多用户使用去中心化金融 (DeFi)。Lagrange 聘请了耶鲁大学应用密码学联合主任 Charalampos Papamanthou 作为首席科学家。

Antimetal宣布完成430万美元种子轮融资

* 云成本优化平台

云成本优化平台Antimetal近日宣布完成430万美元种子轮融资，Framework Ventures领投，Chapter One、IDEO CoLab Ventures、Polygon Ventures、Alchemy Ventures、Builder Capital等公司，以及Starkware生态系统主管Louis Guthmann、Optimism软件工程师Kelvin Fichter、Waymont首席执行官Jai Bhavnani、Saddle创始人兼首席执行官Sunil Srivatsa等天使投资人参投。该轮资金将用于扩大工程团队并继续开发其平台。

Story Protocol 完成 2930 万美元种子轮融资

* 链上知识产权

Web3 初创公司 Story Protocol 完成 2930 万美元种子轮融资，a16z Crypto 领投，参投方包括 Hashed、Samsung Next Fund、Two Small Ventures、DAO5、Berggruen Holdings、Foresight Ventures、Mirana Corp 和 SLVC 等。根据会计与企业监管局 (ACRA) 的文件，A16z 通过其 CNK 种子基金向 Story Protocol 投资了 1000 万美元。Story Protocol 提供了一种在链上创建、管理和许可知识产权的方式，并形成了一个可以重新混合和组合的故事乐高生态，使创作者能够创作具有所有权和激励的故事。

Cormint Data Systems 完成 3000 万美元的 A 轮融资

* 比特币挖矿

比特币挖矿初创公司 Cormint Data Systems 完成 3000 万美元的 A 轮融资，用于在得克萨斯州Fort Stockton站点建设一个计算能力为 2.4 EH/s 的数据中心。此轮融资由 Cormint 总裁 Jamie McAvity 和半导体公司 Silicon Laboratories (SLAB) 董事长 Nav Sooch 领投。该芯片公司的前首席技术官 Alessandro Piovoccari 也与现有投资者一起参与了 A 轮融资。新资本增加了 400 BTC（1080 万美元），该资金是在 2022 年底通过本票筹集的。

Asymmetry Finance募资300万美元

* 流动性质押衍生品协议

流动性质押衍生品协议 Asymmetry Finance 从 Ecco Capital、Republic Capital、GMJP 和 Ankr 处筹集了 300 万美元。该项目由联合创始人 Justin Garland 和 Hannah Hamilton 领导。Asymmetry 的主要产品是 safETH 代币，它代表了一篮子流动性质押衍生代币，包括 Lido 的 wstETH、Rocketpool 的 rETH、Frax 的 frxETH、Stakewise 的 sETH2 和 Ankr 的ankrETH。

Lifeform以 3 亿美元估值完成B轮融资

* DID解决方案提供商

去中心化数字身份 (DID) 解决方案提供商 Lifeform 发推宣布以 3 亿美元估值完成 IDG Capital 领投的 B 轮融资。迄今为止，Lifeform的种子轮、A轮及B轮融资总额已超千万美金。IDG Capital将深度参与共建数字公民世界，为Lifeform提供更多生态合作伙伴。Lifeform将与用户一起在GameFi和元宇宙会议等不同场景中发展，创造一个令人兴奋的多元宇宙。

Dolomite宣布完成250万美元融资

* DeFi协议

Arbitrum生态DeFi协议Dolomite宣布完成250万美元融资，Draper Goren Holm（DGH）和NGC领投，Coinbase Ventures、WWVentures、RR2 Capital、6th Man Ventures、Token Metrics Ventures、Orchard Street Capital和Guanxi DAO参投。

Part.3 IOSG投后项目进展

Arbitrum宣布在Arbitrum One上推出Chainlink可验证随机函数（VRF）

* Layer1

跨链桥Wormhole宣布NEAR Protocol选择其作为新的官方跨链桥，Wormhole将使所有的NEAR资产能够无缝桥接到20多个连接的链，并将数百个Wormhole支持的应用程序和社区带入NEAR生态系统。

Scroll联创表示项目主要任务是尽快启动主网

* ZK

Scroll联创Ye Zhang表示，Scroll的首要任务是尽快启动主网，团队已经将相关材料发送给审计公司，下一步将是实现去中心化证明者，最后是设计去中心化排序器。Sandy表示，目前Scroll测试网有超过400万个独立钱包地址参与，每天处理超过50万笔交易，100多个项目向官方提交了信息。

Part.4 行业脉搏

在Moonbeam上部署Uniswap V3的提案获得通过

* Polkadot/DEX

Uniswap社区的“在Polkadot的EVM兼容平行链Moonbeam上部署Uniswap V3”的提案以近乎100%的支持率获得通过。根据该提案，GFX labs将负责目标链上合约的技术部署，跨链桥由Wormhole提供。Uniswap治理层批准该提案将导致所述Uniswap v3合约被视为Moonbeam上的规范部署。投票通过后，与所有规范的v3部署一样，此部署将受到以太坊Layer 1 Uniswap协议的治理和控制。

智能合约钱包 UniPass 与硬件钱包 Keystone 宣布合并为 Account Labs

* 钱包

UniPass 与 Keystone 宣布合并为 Account Labs，原 Keystone CEO 刘力心将担任 Account Labs CEO，主要负责BD、增长、融资等对外事宜，原 UniPass CEO 知县将担任 Account Labs COO，主要负责产品、团队建设等内部事宜。

Ledger扩展Cosmos集成，旨在添加20个新项目

* 钱包

硬件钱包提供商 Ledger 扩展 Cosmos 集成，旨在添加 20 个新项目。新的兼容性将使 Ledger Live 允许用户发送、接收和抵押Cosmos的原生 ATOM 代币以及其他三个基于 Cosmos 的项目：Onomy、Quicksilver 和 Persistence。Ledger 的目标是到今年年底添加 20 多个新的 Cosmos 项目，而 Axelar 将在两周内添加。

Ripple以2.5亿美元收购加密托管公司Metaco

* Layer1

区块链公司 Ripple 以 2.5 亿美元的价格收购了总部位于瑞士的加密货币托管提供商 Metaco。此次收购通过现金和 Ripple 股权相结合的方式进行，Ripple 将成为 Metaco 的唯一股东，此次收购将使 Ripple 能够通过将其技术整合到托管、发行和结算代币化资产中来扩展其产品。Metaco 将继续作为一个独立的业务部门运营，由创始人兼首席执行官 Adrien Treccani 领导。

澳大利亚证券交易所正式放弃区块链计划

* 监管政策

澳大利亚证券交易所(ASX)宣布已决定放弃其使用区块链技术重建其软件平台的计划。当被问及下一步尝试的方法时，该交易所项目总监Tim Whiteley表示，在他们探索所有选择的同时，他们可能需要使用更传统的技术而不是DLT或区块链来实现所需的业务结果。

国际证监会组织（IOSCO）将发布加密资产国际规则

* 监管政策

国际证监会组织（IOSCO）主席Jean-Paul Servais在巴黎管理基金协会举办的一次活动中表示，IOSCO将很快提出第一套加密资产国际规则，包括现有规范如何适用于该行业。美国证券交易委员会、日本金融服务管理局以及英国、德国和法国的监管机构等国际证监会组织成员承诺采纳该机构的建议。

欧盟理事会一致批准加密资产市场法规MiCA

* 监管政策

代表27个成员国的欧盟理事会一致批准了加密资产市场法规 (MiCA) 和新的加密转移反洗钱措施，使欧盟成为世界上第一个拥有加密许可制度的主要司法管辖区。据悉，MiCA要求钱包提供商和交易所等加密货币公司寻求在整个集团内运营的许可证，并要求稳定币发行人持有适当的储备。