来源：Bankless

作者：Selini Capital CIO Jordi Alexander

编译及整理：比推 Amy Liu

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这是迄今为止最理性的分析，解释了为什么以太坊合并可能被过度炒作。

早在今年 4 月，Terra 生态系统占据了主要舞台，任何反对它的人都会遭到社区成员的无视，但Jordi Alexander仍然持怀疑态度，随后Terra崩盘。现在，距离以太坊合并还有不到一个月的时间，Jordi 认为以太坊备受期待的升级可能被夸大了。

以太坊合并是否被夸大？

9月16日太阳开始升起。

Vitalik 倒把一小瓶量好的马尔贝克倒入他的煎茶中，快速搅拌一下，然后轻轻啜了一口。 “啊……15.0%，比例恰到好处”。

批评者声称永远不会到来的期待已久的时刻终于到来了——这是一种幸福的味道。

他打出一条任务完成的推文，感谢所有帮助让这一刻成为现实的人，数以百万计的赞蜂拥而至。

未来已至，通往 5 位数的 ETH 现已指日可待，肯定会以超音速到来。

让我们仔细看看以下四种说法，看看哪一种实际上经得起更仔细的考量。

1. 以太坊价格螺旋上升，进入超级周期

Arthur Hayes在他广受欢迎的媒体帖子“ETH-flexive”中，引用了索罗斯的反身性理论，激起了以太坊合并看涨人士的热情。

他预测，以太坊合并只会加速从 7 月低点 1,000 美元开始的剧烈反弹。

他的核心论点是，合并带来的关注将导致更高的价格。众所周知，加密货币的价格暴涨会引起更多关注。鉴于用户、开发者和链上活动等区块链基本面都与关注度相关，这将螺旋式上升为一个良性循环！

虽然这肯定是一个吸引人的心理框架，但我们可以其中发现两个主要漏洞——一个是短期的，一个是长期的。

在短期内，正如Arthur本人所承认的那样，过度的预期可能会带来抛售压力。

从长远来看，价格上涨引起的关注与燃烧更多gas之间的关系可能比描述的要短暂得多。我们将在本文后面讨论的一个反论点是，我们最近几个月看到的gas使用量减少是结构性的，需要重新考虑第 1 层区块链的价值累积。

让我们首先考虑合并后可能的价格走势：

一次又一次，我们在加密货币领域看到了同样的情况：当有一个巨大的闪亮催化剂即将出现时，事件驱动型参与者就会大量逢低买入支持。

人类的注意力持续时间很短，尤其是在加密领域。闪亮的新事物成为头条新闻，接下来就是押注下一个链上升级或代币经济学调整。

Coinbase IPO 炒作后，其股价持续下跌。

马斯克在SNL亮相后，狗狗币价格持续下滑。

这些最受关注的时刻似乎让市场完全处于一边倒和脆弱的状态，每一次都是如此。

有基金和加密鲸鱼作为一种基于事件的战术交易进入了多头头寸。一旦头条新闻平息下来，短期参与者可能会发现自己陷入了抢椅子游戏中，在音乐停止之前抢占他们的未实现利润份额！

这次会有所不同吗？

2. “三重减半”使 ETH 陷入通货紧缩的供应危机

在最近有数千条转发的帖子中，Montana Wong 阐述了合并后预计将出现的灾难性供应短缺的理由。

“三重减半”是基于比特币周期性发行量减半 (四年一次) 的一种类比说法。以太坊三重减半是用来形容以太坊在合并升级后显著改变的通货紧缩预期，其中有三个重要的元素：发行量减少、代币销毁与ETH 质押。

让我们仔细看看这三个部分：

发行量减少

由于不再需要向矿工支付费用来验证网络上的交易，以太坊实际上是在解雇薪酬最高的员工。

这将导致每天节省 13,000 ETH 的“工作量证明”费用，确实是一个重要的催化剂。

众所周知，PoW需要大量的算力和电能来开采交易，矿工通过获得高额区块奖励来激励他们做到这一点。然而，随着向权益证明的转变，网络不再需要矿工，而是验证者，他们需要的验证能力减少了99.9%以上。由于它需要更少的能量，因此支付给验证者的奖励更少。这将使每年的ETH发行量从4.3%降至0.4%。

销毁

EIP-1559 在 2021 年实施时是ETH价格的强大催化剂，用户在每个区块支付的大部分 gas 费都被烧毁。

然而，自 EIP-1559 实施以来已经一年了，所以它不仅已经定价，而且可能被高估了：虽然早期的消耗如此之高，以至于ETH供应可能会变成通货紧缩，但现在远非如此。

在 8 月的最后 30 天里，ETH 价格上涨了 50% 以上，gas 消耗量仅为每天约 1,300 ETH：

虽然 ETH 多头会声称这仅仅是由于加密货币的周期性，并且支付的费用最终将恢复到高位，但这忽略了正在进行的单向结构变化。

在牛市狂热期间，有如此多的资金流入系统，参与者愿意不情愿地支付高昂的费用作为“做生意的成本”。

第一波“商业”浪潮是参与DeFi早期的蓬勃发展。很快，有趣而合法的金融实验催生了一波新的庞氏骗局，这些庞氏骗局利用了天价 APY% 等病毒式营销成分，并创造了一场看似有价值的食品代币的免费抢夺，为流动性提供资金的食品代币实际上几乎一文不值。

DeFi 夏季即将结束。

但随后——就在gas成本开始下降的时候——NFT 狂热像鞭炮一样点燃了！

与 DeFi 一样，从合法的数字艺术家和新颖的算法艺术开始的东西很快变成了源源不断的山寨 PFP 收藏。

这些项目中的大多数都是为了满足疯狂的突然需求而发展起来的，但在市场慢慢消化并弄清楚价值将在哪里累积之前，新的铸造将被大量超额认购。

NFT 和 GameFi 浪潮中为数不多但巨大的赢家呢？

随着一些项目成功吸引了粘性用户，他们意识到他们可以自己积累更多的全部价值，而不是让它浪费在 ETH gas 上。

这在灾难性的 Bored Ape Yacht Club 虚拟世界土地出售中得到了明显的体现，这笔交易产生了 2.85 亿美元的销售额——而gas浪费了高达 1.76 亿美元！

这次活动成为了一个教训，不仅对 Yuga Labs，而且对任何其他有抱负的 NFT 热门项目来说也是如此。

这些项目最终是否决定通过转移到替代链（第 2 层）来避免这些成本，还是留在主网上并优化拍卖以消除 gas 竞价，目前尚不清楚。

在 DeFi 和 NFT 之后，会不会有一天会出现第三波浪潮，导致另一个激烈的gas燃烧循环？

事实上，在某个时候，能够吸引眼球的新创新是可以保证的。然而，现在看来，新的超级热门应用程序需要消耗大量gas才能获得成功的可能性微乎其微。

即使在现有的高使用率应用程序中，代码效率也在迅速提高。例如，OpenSea的交易效率现在提高了35%%，消耗的gas也少了很多。

随着无数的第二层和 AppChain 选项在不久的将来上线以满足各种不同的用例，许多应用程序将在以太坊主网之外找到归宿。

Burn-maxis 的希望是， 第二层链将创建自己的新的充满活力的链上生态系统，从而导致大量 ETH gas燃烧。

质押供应将被锁定

质押代币被锁定在市场之外，因此无法抛售。

在所有投机的参与者都完成了他们的 PoW 分叉并冲向出口之后，押注的参与者将无法提取他们的代币，直到 2023 年上海分叉。

信标链上的（超过 1300 万）ETH 不仅已经退出市场，而且在看不见的情况下一直在赚取收益。一直以来，PoW 和 PoS 链都产生了奖励，但只允许出售 PoW 排放。

到上海分叉时，将有大约 3000 万 ETH 突然可用于取消抵押，从而产生取消抵押队列和相当大的供需失衡的可能性。

市场总是具有前瞻性的，当即将到来的下一个催化剂从备受期待的合并变成后果不明的大型代币解锁时，随着上海分叉的临近，这将导致价格下限不稳。

3. 质押 ETH 将成为“收益追逐者”

合并中最响亮的说法之一是在Internet Bond中创造了一种新的超级资产，甚至包括以太坊基金会在内的以太坊支持者一直在呼吁这将改变游戏规则。

区块奖励——众神的甘露，曾经只有矿工精英才能获得——现在将被安全地打包成无风险的收益，供所有人享用。

当机构财务主管的资产负债表回报率仅为3%时，他们怎么会继续忽视这样一种神圣的高收益资产？

如果存在ETH价格风险，ETH收益率就不可能是无风险的！

但即使对ETH的持有者来说，ETH持有者的质押交易也不像人们所说的那样神奇，并且仅适用于那些承担合并的技术风险和上海分叉的非流动性溢价的人。

但那些研究人员和有影响力的人不是承诺了成倍的增长吗？怎么会有这样的脱节呢？

与往常一样——根据历史数据进行预测并假设其参数不会改变。我们已经看到，他们的通货紧缩预测是错误的。

那么，专家们是如何把质押收益率弄错的呢？

要真正理解，首先需要能够可视化区块链经济。因此，我向 Upwork 设计师支付了 100 美元，让他从我凌乱的草图中画出一张清晰的图表。

质押的 ETH 会产生收益，因为它需要运行验证器，有以下三种收益来源：

• 区块补贴：来自 ETH 通货膨胀，作为安全成本

• Gas Tips：来自希望优先交易的用户

• MEV 奖励：贿赂以某种方式组织交易

让我们看看它们是如何工作的：

区块奖励

今年早些时候，由于未来的风险，只有 1000 万/1.2 亿个可能的 ETH 被质押在信标链上，即使是以太坊基金会也没有抵押他们的 ETH。

然而，这 10% 的质押参与远远低于权益证明链（约 50-80% 的参与度）。随着合并风险得到分类，更多的质押者将迅速出现并加入队列中。

现在已经有大约 1400 万枚代币被质押，每个验证者的奖励减少到 4.1%。

更多 ETH 验证产生的影响如下所示：

随着越来越多的 ETH 得到验证，不仅奖励率会降低，而且年度通货膨胀率也会增加，从而导致实际收益率更低。更多的 ETH 质押是值得庆祝的，因为它意味着更高的安全性。成功攻击网络需要更多资源！

Gas Tips

除了验证者已经获得的不断减少的区块补贴奖励之外，很多炒作都围绕着Gas Tips 和 MEV 贿赂，这些只有在合并后才会启用。

不过，在这里，我们也发现炒作远远超出了当前的新现实。

正如我们看到的结构变化导致燃烧更少的gas一样，对于区块补贴和 MEV 来说，情况同样如此。

从鼎盛时期的每月超过 50,000 ETH 开始，最近几个月的Gas Tips降至每月 20,000ETH，并且可能会继续呈螺旋式下降。

MEV

最后，讨论最多但贡献最小的部分——最大可提取价值（MEV）。

在权益证明中，发布区块的所选验证者充当争夺区块内位置的交易的裁判。如果有更有利可图的订单，裁判可能会被贿赂操纵比赛。

虽然这听起来像是一种恶意动态，但它实际上比造成系统不稳定的替代方案更好。Flashbots 正在开发一款名为 MEVBoost 的产品，以使这些贿赂透明化并可供所有裁判使用，这将意味着 ETH 质押者更有可能获得他们的“公平份额”。

看涨，对吧？但是 MEV 正在从各个方面受到挤压，包括在 dApp 层（例如使用批量拍卖的 CowSwap）。

到 2023 年，我们将看到3000万到 6000 万个质押ETH ：

~2.5% APY 最大验证者奖励

+~0.5% Gas Tips

+~0.1–0.2% MEV

这为我们带来了约3.2%的年化收益率：

其中约 1.5% 是代币通胀

0.25–1% 给第三方验证者运营商

嗯，那就没剩多少了。

4. 统治一切的唯一真链

• 比Memecoins更强大的社区和社交层

• 比替代第一层更好的技术和更加去中心化

• 超稳健货币将使 BTC 变得默默无闻

这三种说法都可以从成功完成合并中获得重大提振：

• 获得人们的注意力，导致更多的用户采用，加上ESG友好的力量。

• 终于推出了人们期待已久的巨大复杂性的技术升级，继续在实现卓越性能的路线图上前进。

• 大幅减少供应，挑战了比特币的通胀率，并将其定位为更好的储备资产。

合并后，随着路线图的继续，不同的目标开始在根本上发生严重冲突。

一旦事情从理论上的“路线图”阶段发展到需要做出僵化决策的阶段，就变得越来越难以为所有人服务。

技术、Meme和储值，在不同的维度上都有一个最佳点。下面是一些需要考虑的例子：

1. 推动技术创新与保持不变

随着其他区块链生态系统也在不断创新，以太坊的技术领先地位还不足以满足于现状。在接下来的几十年里，其他链不会无所事事。

2. 增值与良好的用户体验

合并后的代币持有者对决策的影响越来越大。有无数种方法可以创造反常的激励措施，允许短期价值提取而不是长期生态系统健康。

围绕锁定代币进行设计可以增加稀缺价值。

如果最强的激励措施是囤积代币，那么使用和创新就会转移到其他链上，因为没有人愿意花钱。

技术改进旨在通过更高效的代码和交易 dApp（如“Cowswap”）来降低 MEV 并降低 gas 费用。

3. 效率与审查阻力

PoS 在某些方面提高了效率，但也造成了额外的复杂性，从而扩大了攻击面。

可扩展性愿景的路线图向前发展，去中心化货币需要抵抗终极审查。

重要的是要努力在拿到最具流动性的质押协议的效率好处和它们可能带来的中心化风险之间保持平衡。

4. Solarpunk vs. Lunarpunk

这可能是所有冲突中最重要的冲突，并且在最近的 Tornado Cash 制裁之后非常相关。

Vitalik 的愿景是一个真正去中心化的以太坊。如果它被制裁，可以转入地下以保持抗审查力。合并使这场冲突脱颖而出，可能不久之后就需要做出重要决定。

如果是这样，我们希望为社区、我们的理想和我们所有的家人做出正确的选择。

在此期间，可能没有足够的流动性来避免抛售事件，因为许多人正处于获利了结模式。

以太坊合并确实有些被夸大了。最终，重点应该转向设计更好的应用程序、区块空间的新颖用例以及更友好的链上用户体验。

做一个伟大的蝙蝠侠，或者一个伟大的佛陀，也许不要试图同时成为两者。

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