来源：Grayscale；编译：邓通，金色财经

• 2 月份，比特币价格上涨 45%，自 2021 年第四季度以来首次突破 6 万美元，月底仅比历史高点低 9%。 我们认为，价格上涨可能反映了新的美国上市 ETF 的大量资金流入以及对 4 月份比特币发行量减半的预期。

• 从加密行业的角度来看，公用事业和服务加密行业主导了其他细分市场。 该领域包括许多可能与人工智能技术产生协同效应的项目，包括 Filecoin。 去中心化文件存储服务已扩展到计算功能，并宣布与 Solana 集成。

• 宏观因素可能是短期内提高加密货币估值的主要障碍。 2月份通胀加速，使人们对美联储降息的可能性产生一些怀疑。

在传统资产喜忧参半的月份中，加密货币市场在 2024 年 2 月产生了稳健的回报，这得益于新现货比特币 ETF 的稳定资金流入以及各种积极的基本面发展。 目前，数字资产估值面临的主要风险可能是美联储的货币政策：通胀在 2 月份再次抬头，任何进一步加速都可能将降息推迟到今年晚些时候或更长时间。

无论从绝对值还是风险调整后（相对于波动性的回报率）来看，比特币和以太坊都是 2 月份加密货币和传统金融中表现最佳的资产之一（图表 1）。 由于通胀回升削弱了美国和欧洲央行降息的希望，全球债券市场本月下跌。 股市大部分上涨，其中中国和其他新兴市场股市领涨。 尽管近年来加密货币与传统市场的相关性越来越强，但主要代币在 2 月份的表现再次凸显了加密资产类别的多元化优势。

图表 1：比特币和以太坊的表现优于许多其他主要资产

对于比特币而言，稳健的回报可能至少部分反映了新的美国上市现货比特币 ETF 的稳定资金流入。 从 1 月 11 日推出到当月月底，十只现货比特币 ETF 净流入总额达 14.6 亿美元。[1] 在2月，净流入大幅加速，整个月总计60亿美元。 对于整个加密货币交易所交易产品 (ETP)，我们估计 2 月份净流入总额为 62 亿美元，是 2021 年 10 月以来月度记录的两倍多（图表 2）。 值得注意的是，自从发布比特币ETF以来，美国上市的黄金ETF经历了净流出，投资者从一种“价值存储”资产转换为另一种资产。[2]

图表 2：加密货币 ETP 的净流入记录

从现货比特币 ETF 流入的角度来看，按照当前的区块奖励率，比特币网络每天会生产约 900 个新比特币，即价值约 5400 万美元的比特币（假设每枚币的平均价格为 6 万美元）。 到 2024 年 4 月，比特币发行量将减少一半（每四年发生一次，称为“减半”），届时每日发行量将降至 450 个比特币。 2 月份，美国上市现货比特币 ETF 的净流入量平均每天为 2.08 亿美元，甚至在减半之前也远远超过新增供应的速度。 我们认为，新需求与有限的新发行之间的不平衡可能导致了估值的上升。

尽管比特币在 2 月份带来了稳健的回报，但它还是被市值第二大加密资产以太坊 (ETH) 击败，后者在当月上涨了 47%。 [3] 市场似乎正在期待以太坊网络定于 3 月 13 日进行的重大升级。 以太坊正在追求模块化设计理念，随着时间的推移，连接到Layer 1主网的Layer 2区块链上将发生更多活动。 即将到来的升级将通过为 Layer 2 提供以太坊上的指定存储空间来适应这种增长，旨在降低其数据成本，从而期望提高其运营利润。 以太坊还可能受益于其他有利因素，包括对“再质押”技术的关注[4]——该领域的领导者 Eigenlayer 在本月从风险投资公司 a16z 筹集了 1 亿美元[5]——以及对ETH 丹佛会议（2 月 29 日至 3 月 3 日），以及 ETH ETF 监管部门批准的前景。

2 月份表现最好的细分市场是公用事业和服务类的加密货币——上涨了 53%（图表 3）。 该产品类别包括与人工智能 (AI) 技术相关的代币，其中一些技术获得了巨大的收益。 [6] 虽然最初设计时并未考虑到人工智能应用程序，但我们预计 Filecoin (FIL) 已受益于市场对此主题的兴趣。 该项目最初侧重于去中心化存储，但现在包括智能合约和计算基础设施，这可能会与基于区块链的人工智能应用程序带来协同效应。 2 月 16 日，Filecoin 宣布与 Solana 集成，为网络提供去中心化的区块历史记录。 [7] Filecoin 目前在去中心化数据存储领域占据主导市场份额（约 99%）。 [8]

图表 3：公用事业和服务加密行业在人工智能领域表现优于大市

加密金融类的增长率为34％。[9] 增长的部分原因是去中心化交易所（DEX）Uniswap 的治理代币激增。 该平台通过交易费用产生收入，当用户访问前端网站时，其中一部分将转入 Uniswap 基金会。 然而，目前没有任何收入直接流向 UNI 治理代币的持有者。 2 月 23 日，Uniswap 基金会的治理负责人提议将费用收入直接分配给 UNI 持有者，这些持有者在平台上质押代币并委托投票权。 [10] 如果实施，UNI 代币将从交易量最大的去中心化金融应用程序之一中获得部分交易费用。

二月份估值的上涨伴随着交易量的增加和各种链上指标的上升，尤其是以太坊。 例如，根据 Coin Metrics 数据，2 月份 ETH 日均现货交易量达到 58 亿美元，为 2021 年 9 月以来的最高水平。以太坊网络上所有转账的价值也增至 2022 年 6 月以来的最高水平（图表 4）。 最后，本月稳定币总市值又增加了 55 亿美元。[11] 相关新闻中，稳定币发行商 Circle 宣布将停止在 Tron 区块链上支持 USDC。 [12] 约 80% 的 USDC 流通在以太坊网络上，只有约 1% 在 Tron 上（其中 Tether 是主要的稳定币）。 [13]

图表 4：以太坊的链上转账不断增加

在比特币 ETF 流入和各种基本面积极因素的支持下，加密货币市场今年表现强劲。 然而，上一个加密周期的一个重要教训是，美联储货币政策和经济状况等宏观因素可能会严重影响加密资产估值。 如果宏观市场的前景保持积极状态，那么该行业的许多方面（包括比特币减半和以太坊的升级）可能会指向一年中代币价格的进一步上涨。 现在，比特币的价格仅比历史最高的高9％，因此今年晚些时候的新纪录可能会达到。

相比之下，不太有利的宏观前景可能会抑制估值。 在2023年第4季度，比特币可能受益于美联储从税率降低到削减税率的事件。 如果央行确实在未来几个月降息，可能会削弱美元并支撑与美元竞争的资产（包括比特币）的估值。 但是在一月份（报告了2月的数据）期间，美国通货膨胀率的稳定下降似乎在某些措施[14]中逐渐减慢或停顿，市场开始折现更高的通货膨胀前景（图5）。 如果通货膨胀率保持顽固，美联储官员可能会考虑将降级延迟降低到今年下半年或直到2025年。一般而言，美国利率较高[15]可能对美元的价值呈正向，并且对比特币可能不利。

我们认为，最有可能的结果是美国消费者价格通胀将继续下降，从而促进美联储最终降息。 但加密货币投资者应关注即将发布的通胀报告（特别是 3 月 12 日的 CPI 报告和 3 月 14 日的 PPI 报告）以及美联储在 3 月 20 日下次会议上更新的政策利率指引。

图表 5：市场定价较高的美国通胀

参考文献：

[1] 资料来源：Grayscale Research 基于彭博社数据的估计。

[2] 资料来源：彭博社，“Gold’s Pain is Bitcoin ETF’s Gain in Store of Value Smackdown”，Eric Balchunas 和 James Seyffart，2024 年 2 月 26 日。

[3] 资料来源：彭博社，截至 2024 年 2 月 29 日。

[4] 再质押允许重新调整质押代币的用途，为其他应用程序提供安全性。

[5] 来源：CoinDesk。

[6] 例如，Worldcoin、Bittensor、Akash 和 Render 的代币价格上涨可能部分与对人工智能主题的关注有关。

[7] 来源：Crypto.news。

[8] 来源：Filecoin。

[9] 资料来源：彭博社，截至 2024 年 2 月 29 日。

[10] 资料来源：Blockworks。

[11] 资料来源：DeFi Llama，截至 2024 年 2 月 29 日。

[12] 来源：Circle。

[13] 资料来源：DeFi Llama，截至 2024 年 2 月 29 日。

[14] 例如，1月份扣除食品和能源的300万CPI年化率为+4.0%，而12月份为+3.3%。 资料来源：彭博社。

[15] 尤其是“实际”利率或通货膨胀调整后的利率。