作者：饶胖

2022年1月22日，《金融时报》报道巴菲特与木头姐Cathie Wood的收益曲线成功“会师”。

从2021年初至今，伯克希尔哈撒韦的投资回报业绩涨了34%，而木头姐旗舰基金收益下降了43%。

上图很有趣，巴菲特缓慢稳定向上，木头姐过去几年风光无限，盖过“巴老”几倍，可惜大起大落，一个向上一个回头，终于在2022年1月胜利会师。

很多人评价说，这是成长股与价值股的转换，价值投资的时代又回来了。王煜全老师指出：“很多人没有意识到，巴菲特早就不是你认识的巴菲特了。他之所以业绩好，是因为重仓了科技企业。”

真的吗？他重仓了啥科技股？苹果。

2022年1月苹果占巴菲特投资组合的42.7%，你说他是价值还是科技？除了苹果，他的组合持股相当集中。前五占77.2%，前十占88.4%，不是一般的集中，是集中的集中。

当然，木头姐没有争议，一定是科技，而且是颠覆式创新科技。木头姐持仓非常分散，第一重仓特斯拉也只占了10%，其它235家公司的仓位都是个位数，207家公司的仓位占比都在1%以下。木头姐不是一般的分散，是分散的分散。

王煜全老师指出，由于各个板块、各种企业都要投一点，结果真正具有颠覆性的企业带来的收益都被其他企业拉低了。

科技变化大，技术朦胧期容易形成泡沫，资本给予高关注，潮水退去，大部分都活不到最后。

例如1999～2001年网络科技大潮，期间有899家科技公司在纳斯达克上市，到2002年底，只有61家仍然存续，存活率仅6.8%。所以，科技投资，特别是颠覆式创新领域，开头就猜对的成功率非常低。

由此，我联想，即使专业如木头姐，拥有强大研究能力和行业洞察力，也不能在颠覆式创新的科技行业笃定重仓押注，需要在各个方向都做尝试，结果就是撒胡椒面般的投资组合。

在指数增长的高科技行业，没有谁能百步穿杨箭无虚发。即使有巨大空间，谁能笑到最后，群雄逐鹿之时也难以判断，无法一锤定音，只能采用演化策略，迭代和试错。

创业如此，投资也是如此。例如AI行业，空间巨大，前景看好，未来人工智能技术一定会被广泛使用，但是AI头部企业高度分散，产业格局不清晰、投资标的不明确，这是早期阶段判断的最大问题，木头姐分散策略就是应对颠覆式创新技术投资的策略。

反观巴菲特，虽说苹果是科技股，但是他并不是在早期介入，苹果完成0到1，他在观察，苹果完成1-100，他在犹豫，直到2016年，苹果成为行业霸主，形成巨大品牌价值、特性经营权和经济商誉，巴老来了。

巴菲特与苹果经过以下三个阶段：

观望期——2016年以前：苹果公司是好公司，但是没把握；

加仓期——2016～2018年：苹果公司是巴菲特持续学习的标志；

被动加仓期——稳定持有，2019年至今，苹果公司股价涨得太快，被动持仓占比不断上升。

我们都知道，巴菲特曾经多次说过自己不懂科技股，而苹果公司又是如何进入他的能力圈并成为他的最爱的呢？

巴菲特从2016年开始投资苹果公司，在此之前没有进行任何操作。2016年底至2018年初期间进行了多次重大加仓，使得他在苹果公司上的持仓比例超过了整个组合的20%。

2018年Q4之后，巴菲特没有继续加仓苹果，反而在2020年Q4卖出了少量股票。然而，得益于苹果公司股价的上涨，持仓比例不降反升，达到了2020年Q4的43.61%。

由此看来，苹果上升到40%多是被动的，据资料巴菲特是坚持集中持股，不过集中上限通常是25%，苹果超比例主要是苹果股价持续上升被动持仓提升，尽管如此，他对苹果的确也是集中持有。相比之下，木头姐再钟爱特斯拉，持仓也只有10%。看得准有信心才能集中。而高科技早期看不准不是人的问题，是其指数增长特点所致。

本质上是两人策略不同，巴菲特没有将苹果视为科技股而是视为他钟爱的消费价值股来看待。

之前，巴菲特没有公开评论过苹果公司，他对科技股的态度一直是敬而远之，认为那是他能力圈之外的事情。直到2010年股东大会，巴菲特在回答“什么样的公司能够带来最棒的资本回报率”时，他首次提及苹果，并表扬苹果公司的商业模式。他认为，苹果这样的轻资产优质公司，不需要太多资金，最好的商业模式是能够做得很大并且没有太多资金需求的。

感谢雪球减法君将巴菲特股东大会问答中关于苹果问答整理出来，我抄录如下，这些言论能帮助我们理解巴老的思路。

2012年股东大会，在回答“你们已经投资了IBM，为什么不考虑谷歌或者苹果”（当时IBM是伯克希尔的重仓股之一）时，巴菲特说，相比谷歌/苹果，他在IBM上的把握更大。

巴菲特说：“对我们而言，在IBM上犯错的几率比在谷歌或者苹果上更小。但这并不是说，谷歌或者苹果不会在将来比IBM发展更好。我无法预测到苹果过去十年的发展轨迹，我也很难想象苹果的下一个十年会发生什么。”似乎他仍在学习中，还没看清楚苹果。

2016年股东大会，巴菲特在回答企业融资相关问题时，提到苹果公司会通过供应商进行融资，像苹果或戴尔这样的公司会通过供应商进行融资，所以他们的营运资金可以是负的。此时大众还不知道巴菲特开始改变对苹果的策略。

2017年股东大会，年报披露2016年开始投资苹果公司的信息，涉及苹果的问答多了起来。在回答“你近些年学习到的最有意思的事情”时，芒格说：“购买苹果股票是巴菲特持续学习的标志。”在回答“你为何开始投资科技公司”时，巴菲特认为他更愿意将苹果公司看作一家消费品公司。他说“我们是在苹果公司上持有很多股票，但我更愿意将苹果看作一家消费品公司而不是科技公司。”

这句话是关键，苹果与之前投资的IBM不同，IBM是巴菲特对科技股的尝试，而苹果，他不认为是科技股，而是他能力圈范围的消费品公司。

在回答“你从投资IBM这样的科技公司中学到了什么（教训）”时，巴菲特说苹果和IBM是完全不同的公司。

巴菲特说：“我将IBM和苹果视为两家不同的公司。虽然我在六年前买了IBM，并且那时认为IBM会表现得更好。而苹果，我觉得很不一样。我觉得苹果更应该被视为一家消费品公司，如果你分析它的护城河以及消费者的行为（对苹果产品的忠诚），你就会明白。”

2018年：巴菲特关于苹果公司有了更多分析，有四个相关问答。

在回答“是否会考虑除苹果外的其他科技公司，比如亚马逊和谷歌”时，巴菲特说他投资苹果是在分析了苹果生态系统的价值、这个生态系统能持续多久、有什么潜在威胁这一系列问题后作出的决策。

巴菲特指出，我们肯定会考虑其他科技公司。我们并不是抱着“我们是不是应该买多一些科技股”的心态去投资的，而是去思考这家公司是否有持续的竞争优势，以及我们对这家公司的认知是否会超过其他投资者。

巴菲特说：“我并不是因为苹果公司是一家科技公司而去投资它的。投资苹果是在分析了苹果生态系统的价值、这个生态系统能持续多久、有什么潜在威胁这一系列问题后作出的决策……我也不觉得这样的分析需要我将iphone拆解，搞清楚它的各个部件才能进行。这其中更多的是消费者行为和心理的分析。”

在回答“你如何预测某个产品将来是否会成功”时，巴菲特觉得iphone和喜诗糖果类似，都能给人带来美好的感觉。

巴菲特说：“关于喜诗糖果，设想如果你是一个加州男孩，你带着一盒喜诗糖果去女朋友家，然后她会回赠给你一个吻。所以你对喜诗糖果的价格并没有那么敏感。所以我们真正需要的是，能够给我们带来美好感觉的产品（就像亲吻一样）。而我们确实在以iphone为首的苹果生态系统上下了重注。我们在这种生态系统上看到了这种不一样的、给人带来美好感觉的特点。不过也许我是错的。”

2019年后巴菲特关于苹果的问答很少，一方面没有加仓，原因是苹果涨得太快，另一方面，苹果地位越来越稳固，大家似乎也没什么问题了。

巴菲特确实在科技股上的投资不成功，2011年他开始投资IBM，媒体报道均价170美元左右投了107亿，不过IBM在随后几年表现不佳，最终在2016年在140～150美元左右清仓IBM，所以才有2016年股东大会被问及投资IBM的教训。

实际上，巴菲特在卖掉IBM后立即着手建仓苹果。

不过从巴菲特股东大会问答看，巴菲特在IBM上学习的最大教训是再次验证了他能力圈的观点。2016年的苹果，虽说仍然是高科技公司，但是其消费公司属性不断提升，最终变成一家巴菲特看得懂敢重仓的价值投资消费股。

巴菲特看中的是苹果的生态系统、品牌价值、给消费者带来美好体验的产品，这些都是拥有特许经营权、经济商誉的优秀消费品公司特质，巴菲特认为这些消费品公司的护城河是他可以理解可以期待的，从这个意义上，苹果公司的技术演进并不是他关心的核心内容，优秀消费品公司的护城河一旦建立，具有一定持久性，此时的策略：重注集中、长期持有。

相对于木头姐关注的颠覆式创新技术，技术本身就是指数级变化的，看清楚不容易，分散投资，各方下注，观察、迭代、演化。

所以，尽管巴菲特和木头姐似乎都持有科技股，策略是完全不同的。

对于像我这样的技术门外汉，高度复杂变化的科技股，战而后赢，无异盲投博彩，只能远观、小注、配置、观察、迭代。日后，云开日现，我们观察的又是商业循环本身，此时，选的是赢而后战。

战而后赢与赢而后战，哪一个更适合呢？

玄奘说：如人饮水冷暖自知。